财务管理,股价

发布时间:2015-05-09 来源: 财务管理制度

第一篇:财务管理,股价

财务管理目标披露对商业银行股价波动的影响 本文结合财务管理目标与商业银行发展理论, 将商业银行年报中披露的财务 管理目标非财务信息进行整理, 并通过整理后的信息,研究其对商业银行股票价 格的影响,指出商业银行以及投资者对财务管理目标信息应加以重视。

关键词:财务管理目标 商业银行 股票价格 影响 财务管理目标是企业财务管理活动的最终目的, 企业财务管理目标作为企业 财务管理活动的风向标,指导着财 +申请认证

第一篇:财务管理,股价

第八章 股票估价 课前知识:股票简史 课前知识: 1600年,世界上最早的股票出现在荷兰——东印度公司股票。

年 世界上最早的股票出现在荷兰 东印度公司股票。

东印度公司股票 1611年,就有一些商人在荷兰的阿姆斯特丹买卖海外贸易公司的股票,形 年 就有一些商人在荷兰的阿姆斯特丹买卖海外贸易公司的股票, 成了股票交易所的雏形。

成了股票交易所的雏形。

1773年,在伦敦柴思胡同的约那森咖啡馆正式成立了英国第一个证券交易 年 以后演变为伦敦证券交易所。

所,以后演变为伦敦证券交易所。

1792年,24名经纪人在纽约华尔街的一颗梧桐树下订立协定,形成了经纪 名经纪人在纽约华尔街的一颗梧桐树下订立协定, 年 名经纪人在纽约华尔街的一颗梧桐树下订立协定 人联盟,它就是纽约证券交易所的前身。

人联盟,它就是纽约证券交易所的前身。

公元1872年10月,由李鸿章李大人创办的招商局发行的中国第一张股票。

公元 年 月 由李鸿章李大人创办的招商局发行的中国第一张股票。

1914年,中国当时的北洋政府颁布证券交易所法,1917年成立了北京证券 年 中国当时的北洋政府颁布证券交易所法, 年成立了北京证券 交易所。

交易所。

1983年7月8日,由深圳市宝安公司向社会公开发行了新中国第一张股票。

年 月 日 由深圳市宝安公司向社会公开发行了新中国第一张股票。

1984年10月,飞乐音响股份有限公司 小飞乐 的股票在上海发行。

小飞乐)的股票在上海发行 年 月 飞乐音响股份有限公司(小飞乐 的股票在上海发行。 2 课前知识:股票简史 课前知识: 3 课前知识:股票简史 课前知识: 4 课前知识:股票简史 课前知识: 5 课前知识:股票简史 课前知识: 6 课前知识:股票简史 课前知识: 7 一、股票投资的特点 1、股权性投资; 、股权性投资; 2、风险大; 、风险大; 3、股票投资的的收益高 、 4、股票投资的收益不稳定; 、股票投资的收益不稳定; 5、股票价格波动大 、 8 二、优先股的估值 优先股的特征与类型 多种等级 对公司资产和收益的追偿权 红利可累计 保护性条款 可转换性 红利收益率可调整性 参与盈余分配的权力 赎回条款 9 二、优先股的估值 步骤 1、预测优先股未来红利现金流的数额及期限。

、预测优先股未来红利现金流的数额及期限。

2、估计优先股未来预期红利收益的风险,确定投 、估计优先股未来预期红利收益的风险, 资者要求的收益率。

资者要求的收益率。

3、用投资者要求的收益率对预期红利进行贴现。

、用投资者要求的收益率对预期红利进行贴现。

假定,优先股没有到期日, 假定,优先股没有到期日,红利不变 D1 D2 D∞ P∞ P0 = + + L+ + ∞ 2 (1 + k ) (1 + k ) ∞ 1+ k (1+ k ) 如果红利固定为D, 如果红利固定为 ,则:

D P0 = k 10 三、股票价格的确定 1、一般计价模型 、 假定一投资者只打算持有某股票两年; 假定一投资者只打算持有某股票两年;按收益 现值价格为:

现值价格为:

D3 D4 P4 D1 D2 P2 P2 = + + 2 P0 = + + 1 + k (1 + k ) (1 + k ) 2 2 2 1 + k (1 + k ) (1 + k ) D3 P2 D4 P4 = + + 2 3 4 (1 + k ) (1 + k ) (1 + k ) (1 + k ) 4 D3 D4 P4 D1 D2 + + P0 = + + 3 4 2 (1 + k ) (1 + k ) (1 + k ) 4 1 + k (1 + k ) 11 三、股票价格的确定 最后:

最后:

P0 = n ∑ t =1 Dt Pn + t (1 + k ) (1 + k ) n P0 = 当趋近于无穷时, 当趋近于无穷时, ∑ ∞ t =1 Dt (1 + k ) t 2、模型的特殊情况 (1)零增长模型 ) ∞ P0 = ∑ ∞ t =1 D D = t k (1 + k ) (2)固定增长股利模型 ) P0 = ∑ t =1 D 0 (1 + g ) t (1 + k ) t D1 = k?g D1 k = +g P0 12 三、股票价格的确定 (3)模型的进一步讨论 ) D2 D1 (1 + g ) P1 = = = P0 (1 + g ) k?g k?g P1 ? P 0 g= P0 因此, 因此, D1 P1 ? P 0 + k= P0 P0 g又被称为资本利得 又被称为资本利得 13 三、股票价格的确定 【例题】某公司最近一年支付每股普通股股利5元,预计以后 例题】某公司最近一年支付每股普通股股利 元 每年以5%的增长率增长 的增长率增长。

每年以 的增长率增长。

(1)投资者要求的收益率 )投资者要求的收益率12%。问该股票的价格应为多少? 。问该股票的价格应为多少? (2)如果当前的股价为 元,则股票的预期收益率是多少? )如果当前的股价为50元 则股票的预期收益率是多少? D1 5 × (1 + 5 %) :(1) 解:( ) P0 = = = 75 (元) k?g 12 % ? 5 % 如果预计股利增长率为4%,则 如果预计股利增长率为4%,则 D1 5 × (1 + 4%) P0 = = = 65 (元) k?g 12 % ? 4 % D1 5 × (1 + 5 %) (2) k = ) + 5% = + 5 % = 15 .5% P0 50 14 三、股票价格的确定 (4)分阶段股利固定增长模型 ) 如两阶段:

如两阶段: D0 (1 + g1 ) t P0 = ∑ + t (1 + k ) t =1 m ∞ t = m +1 ∑ D m (1 + g 2 ) t ? m (1 + k ) t D0 (1 + g1 ) t 1 P0 = ∑ + t (1 + k ) m (1 + k ) t =1 m ∑ ∞ t =1 D m (1 + g 2 ) t (1 + k ) t 15 三、股票价格的确定 【例题】某公司最近一年派发的每股股利为2元, 例题】某公司最近一年派发的每股股利为 元 预计今后5年每年增长 年每年增长10%,从第 年开始减缓, 年开始减缓, 预计今后 年每年增长 ,从第6年开始减缓 预计每年增长6%,该公司当前股价应为多少? 预计每年增长 ,该公司当前股价应为多少? 必要报酬率14%。

必要报酬率 。 解: ∞ D5 (1 + 6%) t ?5 2(1 + 10%) t P0 = ∑ + ∑ t (1 + 14%) (1 + 14%) t t =1 t =6 5 ∞ D5 (1 + 6%) t 2(1 + 10%) t 1 P0 = ∑ + 5 ∑ t (1 + 14%) (1 + 14%) t =1 (1 + 14%) t t =1 5 D6 1 2(1 + 10%) t P0 = ∑ + t (1 + 14%) 5 14% ? 6% (1 + 14%) t =1 5 =31.12(元) ( 16 普通股价格计算表 年末 现值计算 股利 2×1.1=2.2 × 2×1.12=2.42 × 2×1.13=2.66 × 2×1.14=2.93 × 2×1.15=3.22 × PVIF14%,t , 0.877 0.769 0.675 0.592 0.519 1.93 1.86 1.80 1.73 1.67 8.99 股利现值 阶段1 阶段1 1 2 3 4 5 小计 第6年末股利 年末股利 第五年末价格 第5年末现值 年末现值 阶段2 阶段2 3.22×1.06=3.41 × D6/(k-g)=42.63 ( 42.63×0.519=22.13 × 合计 8.99+22.13=31.12 17 四、股票投资收益 (一)不考虑资金时间价值的长期投资收益率 A + S1 R= × 100 % P 其中:

- 其中:A-每年股利 S1-股价上涨收益 例题:一公司1995年初以每股1.5元购入甲公司股票。甲公司每 例题:一公司1995年初以每股1.5元购入甲公司股票。

1995年初以每股1.5元购入甲公司股票 年每股派发股利0.25 0.25元 甲公司股价每年上涨8% 则截止1998 8%, 1998年 年每股派发股利0.25元。甲公司股价每年上涨8%,则截止1998年 该股票的投资收益率。

底,该股票的投资收益率。

总收益: 0.25 × 4 + 1.5 × (1.084 ? 1) R= × 100% = 102.67% 1.5 年收益:R=25.67% 18 四、股票投资收益 (二)考虑资金时间价值因素时的收益率 中盛公司于2005年2月1日以每股 元的价 日以每股3.2元的价 【例】中盛公司于 年 月 日以每股 格购入H公司股票 公司股票500万股,2006、2007、2008 万股, 格购入 公司股票 万股 、 、 年分别获红利每股0.25、0.32、0.45元,并于 年分别获红利每股 、 、 元 2008年2月2日以每股 元的价格售出,要求计 日以每股3.5元的价格售出 年 月 日以每股 元的价格售出, 算该投资的收益率 解:仍然可以估算一下大致的收益率 0 . 25 + 0 . 32 + 0 . 45 3 . 5 ? 3 . 2 + 3 3 R = = 13 . 13 % 3 .5 + 3 .2 2 19 四、股票投资收益 2005 2006 年份 现金流量(万元) 现金流量(万元) -1600 125 贴现率12%:

贴现率 %:45.345 %:

贴现率14%:

贴现率 %:-34.21 %: 45.345 ? 0 12% ? x = 45.345 + 34.21 12% ? 14% x = 13.14% 20 2007 160 2008 1975 45.345 0 -34.21 12% x 14% 五、股票投资决策 (一)投资规模与投资时机的选择 (二)证券投资组合 1、证券投资组合的策略 (1)保守的投资组合策略 (2)冒险的投资组合策略 (3)适中投资组合策略 2、证券投资组合的具体方法 21 【例题】教材320页8-6A 例题】教材 页 - 解: D1 P1 ? P 0 k= + P0 P0 P1 ? P 0 D1 g= =k? P0 P0 (1)股利收益率=6÷50=12% )股利收益率= ÷ %-12%= (2)股票的溢价 =15%- %= % )股票的溢价g= %- %=3% 【课堂联系】教材320页8-11A 课堂联系】教材 页 - 22 第五章——第八章的回顾 第八章的回顾 第五章 汇总:

汇总:

1、终值:FVn; 现值:PV 、终值:

; 现值:

2、复利终值系数:

FVIFi, n=(1+i)n 、复利终值系数:

复利现值系数:

复利现值系数:

PVIFi,n=1/(1+i)n 3、年金终值系数:

、年金终值系数:

年金现值系数:

年金现值系数: (1 + i) ? 1 FVIFA,n = i i n (1 + i ) ? 1 PVIFA i , n = i (1 + i ) n n 23 第五章——第八章的回顾 第八章的回顾 第五章 0 1 2 3 4 R 5 R 6 R 7 R 8 R 9 R PV 3 = R × PVIFA i , 6 PV = PV 3 × PVIF i , 3 PV = R × PVIFAi ,6 × PVIFi ,3 24 第五章——第八章的回顾 第八章的回顾 第五章 资本资产定价模型 R = R +βi (R ?R ) i rf m rf Ri-表示第 种证券的期望收益率 表示第i种证券的期望收益率 Rrf-表示无风险收益率 Rm-表示证券市场组合的期望收益率 表示证券市场组合的期望收益率 βi-表示第 种证券的风险程度 表示第i种证券的风险程度 表示第 25 第五章——第八章的回顾 第八章的回顾 第五章 0 1 2 3 4 R 5 R 6 R 7 R 8 R 9 R PV 3 = R × PVIFA i , 6 PV = PV 3 × PVIF i , 3 PV = R × PVIFAi ,6 × PVIFi ,3 26 第五章——第八章的回顾 第八章的回顾 第五章 3、系统风险和非系统风险 、 总风险=系统风险 非系统风险 总风险 系统风险+非系统风险 系统风险 估计股票的系统风险( ) 估计股票的系统风险(β) 单个股票收益率(%) 单个股票收益率(%) 投资组合收益率(%) 投资组合收益率(%) β 市场组合收益率(%) 市场组合收益率(%) β 市场组合收益率(%) 市场组合收益率(%) 27 第五章——第八章的回顾 第八章的回顾 第五章 债券收入组成 1、利息;2、出售价格或到期本金 、利息; 、 债券价格的确定 1、债券价格确定的基本方法 、 Pn I + = I ? PVIFA k , n + Pn ? PVIF k , n P=∑ t n (1 + k ) t =1 (1 + k ) P1 债券持有收益率(到期收益率) 债券持有收益率(到期收益率) R1 n P1 ? P R = R1 + ( R 2 ? R 1) P1 ? P 2 R P R2 P2 要求: 要求 P1>P>P2 28 第五章——第八章的回顾 第八章的回顾 第五章 2、模型的特殊情况 (1)零增长模型 ) ∞ P0 = ∑ ∞ t =1 D D = t k (1 + k ) (2)固定增长股利模型 ) P0 = ∑ t =1 D (1 + g ) t (1 + k ) t D1 = k?g D1 k = +g P0 (3)分阶段增长股利模型 ) D0 (1 + g1 ) t P0 = ∑ + t (1 + k ) t =1 m t = m +1 ∑ ∞ D m (1 + g 2 ) t ? m (1 + k ) t 29 【财富之路】 财富之路】 马云 马云,阿里巴巴与淘宝的双料 掌门人” 淘宝的双料“ 福布斯》的封面文章曾这样介绍他, 马云,阿里巴巴与淘宝的双料“掌门人”。《福布斯》的封面文章曾这样介绍他, 凸出的颧骨,扭曲的头发,淘气的露齿而笑,拥有一副五英尺高, 凸出的颧骨,扭曲的头发,淘气的露齿而笑,拥有一副五英尺高,一百磅重的顽童模 这个长相怪异的人有拿破仑一样的身材,同时也有拿破仑一样的伟大志向。

样,这个长相怪异的人有拿破仑一样的身材,同时也有拿破仑一样的伟大志向。

挨踢”江湖上,有人说他狂放不羁、特立独行,也有人说他古道热肠、不计回报。

“挨踢”江湖上,有人说他狂放不羁、特立独行,也有人说他古道热肠、不计回报。

光明顶”命名公司会议室,与金庸密切交往,聚集互联网英雄人物“ 以“光明顶”命名公司会议室,与金庸密切交往,聚集互联网英雄人物“西湖论 种种言行, 剑”……种种言行,使他更像一位纵横商海的大侠。

种种言行 使他更像一位纵横商海的大侠。 成 长 1964年,马云出生在西子湖畔一个普通人家。他外表瘦小,看来弱不禁风,却脾气 年 马云出生在西子湖畔一个普通人家。他外表瘦小,看来弱不禁风, 火爆,喜欢舞刀弄枪,常常为了义气两肋插刀。从小学到中学,马云身上缝过13针 火爆,喜欢舞刀弄枪,常常为了义气两肋插刀。从小学到中学,马云身上缝过 针, 受过处分,多次被迫转学。

受过处分,多次被迫转学。

这个在家长、老师、邻居眼里没什么前途的顽皮孩子中考考了两次,高考考了三次。

这个在家长、老师、邻居眼里没什么前途的顽皮孩子中考考了两次,高考考了三次。

第一次高考,数学只考了1分 落榜后,马云拉过三轮车,跑过小生意, 第一次高考,数学只考了 分。落榜后,马云拉过三轮车,跑过小生意,还曾去酒店 应聘服务生,却因身高问题被拒。

几经辗转,马云决定重新参加高考。第二次, 应聘服务生,却因身高问题被拒。

几经辗转,马云决定重新参加高考。第二次,数学 考了19分 第三次高考前,他的老师说:

你要是考上的话,我的名字倒过来写。

考了 分,第三次高考前,他的老师说:“你要是考上的话,我的名字倒过来写。” 1984年马云跌跌撞撞考入杭州师范大学外语系。他本是专科分数,恰好本科没招满 年马云跌跌撞撞考入杭州师范大学外语系。

年马云跌跌撞撞考入杭州师范大学外语系 他本是专科分数, 人,就这样幸运地被录取,并凭着满腔热情和一身侠气,当选学生会主席。大学毕业 就这样幸运地被录取,并凭着满腔热情和一身侠气,当选学生会主席。

马云在杭州电子工业学院教英语。

后,马云在杭州电子工业学院教英语。1991年,他初涉商海,和朋友成立海博翻译社。

年 他初涉商海,和朋友成立海博翻译社。 创业与成功 1995年初,马云到美国出差,首次接触互联网。对电脑一窍不通的他在朋友的帮助 年初,马云到美国出差,首次接触互联网。

年初 和介绍下开始认识互联网。当时网上没有任何关于中国的资料,出于好奇, 和介绍下开始认识互联网。当时网上没有任何关于中国的资料,出于好奇,他请人做 了一个自己翻译社的网页,没想到3个小时就收到了 封邮件。

个小时就收到了4封邮件 了一个自己翻译社的网页,没想到 个小时就收到了 封邮件。敏感的马云立刻萌生了 一个想法:做一个网站,把国内的企业资料收集起来放到网上向全世界发布。

一个想法:做一个网站,把国内的企业资料收集起来放到网上向全世界发布。

此时的 互联网江湖水波微澜,杨致远创建雅虎不到一年, 互联网江湖水波微澜,杨致远创建雅虎不到一年,中科院教授钱华林正用一根光纤接 30 通美国互联网,收发第一封电子邮件。

通美国互联网,收发第一封电子邮件。 1995年4月,马云和妻子再加上一个朋友,凑了两万块钱,专门给企业做主页的 年 月 马云和妻子再加上一个朋友,凑了两万块钱, 海博网络”公司就这样开张了,网站取名“中国黄页” “海博网络”公司就这样开张了,网站取名“中国黄页”,成为中国最早的互联网公 司之一。

司之一。

1997年,在国家外经贸部的邀请下,马云带领杭州的一帮人马北上,建立外经贸部 年 在国家外经贸部的邀请下,马云带领杭州的一帮人马北上, 官方网站、网上广交会等一系列国家级站点。这段经历对马云弥足珍贵:

官方网站、网上广交会等一系列国家级站点。这段经历对马云弥足珍贵:“这之前我 只是一个杭州的小商人。在外经贸部,我知道了国家未来的发展方向, 只是一个杭州的小商人。在外经贸部,我知道了国家未来的发展方向,学会了从宏观 上思考问题,不再是井底之蛙。

上思考问题,不再是井底之蛙。” 1999年初,马云返回杭州,进行二次创业,决定介入电子商务领域。当时全球互联 年初, 年初 马云返回杭州,进行二次创业,决定介入电子商务领域。

网所做的电子商务,基本上是为全球顶尖的15%大企业服务。马云生长在私营中小企 大企业服务。

网所做的电子商务,基本上是为全球顶尖的 大企业服务 业发达的浙江,从最底层的市场滚打过来,深知中小企业的困境。他毅然做出决断:

业发达的浙江,从最底层的市场滚打过来,深知中小企业的困境。他毅然做出决断:

弃鲸鱼而抓虾米,只做85%中小企业的生意, 领导穷人起来闹革命。

弃鲸鱼而抓虾米,只做 %中小企业的生意,“领导穷人起来闹革命。” 1999年9月,马云的阿里巴巴网站横空出世,立志成为中小企业的引路人。正如传 年 月 马云的阿里巴巴网站横空出世,立志成为中小企业的引路人。

奇故事中的阿里巴巴,人穷志不短,与四十大盗斗智斗勇,最终敲开财富之门, 奇故事中的阿里巴巴,人穷志不短,与四十大盗斗智斗勇,最终敲开财富之门,拥有 模式, 大盗们的全部财宝。阿里巴巴开创了一种崭新的B2B模式,被国际媒体称为继雅虎、 模式 被国际媒体称为继雅虎、 大盗们的全部财宝。阿里巴巴开创了一种崭新的 亚马逊、 之后的第四种互联网模式。

亚马逊、eBay之后的第四种互联网模式。

之后的第四种互联网模式 玩、笑、事业 马云自幼习武,练过八年的太极和多年的散打。多年来, 马云自幼习武,练过八年的太极和多年的散打。多年来,武侠情节一直深深地伴随 着他。2000年 中央电视台拍摄根据金庸小说改编的四十集电视连续剧《笑傲江湖》 着他。2000年,中央电视台拍摄根据金庸小说改编的四十集电视连续剧《笑傲江湖》。

马云得知消息后非常激动,他四处打探,通过种种关系要求出演风清扬一角。

马云得知消息后非常激动,他四处打探,通过种种关系要求出演风清扬一角。“我觉 得他的武功是出手无招,这是我一直向往的一种境界。

得他的武功是出手无招,这是我一直向往的一种境界。” 2000年金庸在浙大企业培训中心为浙江企业家讲课时 两人相聚甚欢。马云谈江湖、 年金庸在浙大企业培训中心为浙江企业家讲课时, 2000年金庸在浙大企业培训中心为浙江企业家讲课时,两人相聚甚欢。马云谈江湖、 31 武功招数、围棋流派、软件、太极拳、IT、百花错拳、网络、独孤九剑、风清扬, 武功招数、围棋流派、软件、太极拳、IT、百花错拳、网络、独孤九剑、风清扬,不 动言辞的金庸频频点头微笑,马云事后惭愧地说:那情景,仿佛他的小说都是我写的。

动言辞的金庸频频点头微笑,马云事后惭愧地说:那情景,仿佛他的小说都是我写的。 2000年9月10日,阿里巴巴成立一周年之际,马云广发英雄帖,中国互联 年 月 日 阿里巴巴成立一周年之际,马云广发英雄帖, 网的风云人物——新浪的王志东、网易的丁磊、搜狐的张朝阳以及 新浪的王志东、 网的风云人物 新浪的王志东 网易的丁磊、搜狐的张朝阳以及8848的王 的王 峻涛等平时激烈竞争和搏杀的对手首次坐到了一起, 峻涛等平时激烈竞争和搏杀的对手首次坐到了一起,在美丽的西湖边共同探 讨互联网的发展和对策。

马云后来干脆将此活动改为了一年一度的“ 讨互联网的发展和对策。

马云后来干脆将此活动改为了一年一度的“西湖论 成为中国互联网界的年度盛事。

剑”,成为中国互联网界的年度盛事。

阿里巴巴公司聘人,只要对方对金庸的书感兴趣,八成都给录取了。

阿里巴巴公司聘人,只要对方对金庸的书感兴趣,八成都给录取了。但这 并不意味着马云没有自己的用人之道。他的办公室里挂着金庸的题字, 并不意味着马云没有自己的用人之道。他的办公室里挂着金庸的题字,“善 用人才为大领袖要旨,此刘邦刘备之所以创大业也。愿马云兄常勉之。

用人才为大领袖要旨,此刘邦刘备之所以创大业也。愿马云兄常勉之。” 身材并不雄伟的马云以“蚂蚁雄兵” 身材并不雄伟的马云以“蚂蚁雄兵”比喻自己 做战”方式; 我不会跳,但是我会爬, 的“做战”方式;“我不会跳,但是我会爬,爬 也爬到天花板。

也爬到天花板。” 32

第一篇:财务管理,股价

第十六章 期权与公司财务 ?期权与期权交易 ?期权的价值 ?期权与公司权益和负债分析 ?认股权证 ?可转换证券 ?实物期权 一、 期权与期权交易 ? ? ? 期权的定义与要素 期权的交易 期权的基本损益状态 期权的定义 ? 一种赋予持有人在某给定日期或该日期之前的任何时间 以固定价格购进或售出一种资产之权利的法律合同。 期权分为买权(Call option)和卖权(put option)。

买权又称看涨期权,其持有者可以在给定时间,或在此 时间之前的任一时刻按规定的价格买入一定数量的某种 资产。

卖权又称看跌期权,其持有者可以在给定时间,或在此 时间之前的任一时刻按规定的价格卖出一定数量的某种 ? ? ? 资产。 期权的要素 ? 标的资产,指期权合同中规定的双方买入或售出的 资产。 ? 执行价格,指期权合同中规定的购入或售出某种资 产的价格。 ? ? 到期日,指期权合同规定的期权的最后有效日期。

期权费,买卖双方购买或出售期权的价格称为期权 费或期权的价格。 欧式期权与美式期权 ? 欧式期权:只有在到期日当天或在到期日以前某一 非常有限的时间内可以行使权利 。

美式期权:从它一开始购买一直到期日以前任何时 刻都可以行使权利。 ? 期权的权利与义务、内在价值 ? 期权购买者和出售者的权利义务 对于期权的购买者而言,付出期权费后,只有权利而没 有义务;对期权出售者而言,接受期权费后,只有义务 而没有权利。 ? 期权的内在价值 期权的价值状态 价格关系 S>K S=K S<K 买权 实值 两平 虚值 卖权 虚值 两平 实值 其中:

S为标的资产的市场价格, K为执行价格 期权的交易 ? 期权的类型 主要的期权有股票期权、外汇期权(货币期权)、指 数期权、期货期权等。 ? 期权合约与期权行情表 ? 期权合约:标准的期权合约包括期权的执行价格、 到期日、标的资产的数额等内容。

期权行情表 ? 期权的交易 ? 期权的交易 ? ? ? ? 做市商 期权清算公司 保证金 交割 ? 期权的场外交易 ? 场外交易是由交易双方直接进行的期权交易 期权投资基本类型 (1)买入看涨期权; (2)卖出看涨期权; (3)买入看跌期权; (4)卖出看跌期权。 买入看涨期权 卖出看涨期权 买入看跌期权 卖出看跌期权 期权的基本损益状态(1) ? 持有期权之持有买权 持有买权价值(不含期权费) 持有买权价值(含期权费) 期权的基本损益状态(2) ? 持有期权之持有卖权 持有卖权价值(不含期权费) 持有卖权价值(含期权费) 期权的基本损益状态(3) ? 售出期权之售出买权 售出买权价值(不含期权费) 售出买权价值(含期权费) 期权的基本损益状态(4) ? 售出期权售出卖权 售出卖权价值(不含期权费) 售出卖权价值(含期权费) 二、 期权的价值 ? ? ? 影响期权价格的因素 买权卖权平价(Put-Call Parity) 期权的定价 影响期权价格的因素 ? 期权的价格受标的资产价格的稳定性、距到期日的 时间、期权的执行价格、标的资产价格和无风险利 率等因素的影响。 买权价格的上下限 影响期权价格的因素 ? 标的资产价格的稳定性 ? 标的资产价格波动越大,期权的价格也越高,即标的资产波 动状况如曲线I对应的期权价值大于曲线Ⅱ对应的期权价值。 影响期权价格的因素 ? 距到期日的时间 ? 距到期日的时间越长,标的资产发生有利于期权持有者变化的机会 越多,在期权有效期内可随时执行的美式期权的价格越高。 ? 标的资产价格 ? 执行价格不变时,标的资产市场价格越高,买权价值越高,卖权价 值越低 。 ? 期权的执行价格 ? 期权执行价格越高,买权价值越低,卖权价值越高。 ? 无风险利率 ? 无风险利率越高,买权价值越高,卖权价值越低。 影响因素对股票期权价格的影响 影响因素 欧式买权 欧式卖权 美式买权 美式卖权 股票价格 约定价格 到期期限 股价波动 无风险利 率 股票红利 + - ? + +? - - + ? + -? + + - + + +? - - + + + -? + 买权卖权平价(Put-Call Parity) ? ? 设投资者构造如下投资组合: 出售一个执行价格为K,期限为t,价格为C的股票买权,收入为C;购 买具有同一标的股票,同一执行价格和同一到期日的价格为P的股票卖 权,支出为P;按照市价S购入标的股票,支出为S;按照无风险利率rf 借入期限为t,数额为K/(1+rf)t的资金,收入为K/(1+rf)t。这一投资组 合当前的投资支出与期权到期时的支出如下表所示。 投资行为 当前收益 S’ <

K 到期日收益 S’ >

K 出售买权 购入卖权 购入标的股票 借入资金 总 计 C -P -S K/(1+rf)t C-P-S+K/(1+rf)t 0 K-S’ S’ -K 0 K-S’ 0 S’ -K 0 ? ? 无套利要求:投资组合的投资额也必须为0。

买权卖权平价(Put-Call Parity) C-P-S+K/(1+ rf)t = 0 或, C+K/(1+ rf)t =P+S 考虑连续复利, C + Ke rf t = P + S ? 例16-2:假设股票价格为40美元,执行价格为45美元,无风险年利 率为10%,期限为6个月的欧式买权的价格3.5美元,同样期限的欧式 卖权的价格5.4美元,在这种情况下:

C+K/(1+ rf)t =3.5+45/(1+0.10)0.5 =3.5+42.9=46.4(美元) 而:P+S=5.4+40=45.4(美元) ? 买权卖权平价关系被违反,构造套利组合如下:

买入被低估的投资组合P+S,卖空被高估的投资组合C+K/(1+ rf)t, 即买入欧式卖权和标的股票,卖出欧式买权和无风险债券。 ? 这一策略当前产生的的现金流量如下:

C+K/(1+ rf)t-P-S=3.5+42.9-5.4-40=1.0(美元) 期权的定价 ? ? ? ? 确定期权价格的基本方法 关于无套利组合的进一步讨论 期权价格的风险中立定价(二叉树模型) Black-Scholes公式 确定期权价格的基本方法 ? 一个欧式股票买权,约定价格为26美元, 到期时间为3个月。标的股票当前价格为25 美元,到满3个月时,它将有两种可能:上 升到30美元或下降到20美元。 到3个月后,如果股票价格真为30美元,则 买权价值为4美元;如果股票价格真为20美 元,则买权价值为零。 ? 投资组合 期初 到期 股票价格=30 股票价格=20 买进股票x 卖出买权1 总计 -25x c C-25x 30x -4 30x-4 20x 0 20x-0 如果消除了风险,则在到期股票价格为30美元和20美元 的情况下,投资组合的价值应该是相同的, 即有:30x-4=20x 因此,x=4/10=0.4 这样,投资组合为:买进0.4股股票同时卖出1个买权。 ? 投资组合的到期价 值为: 30 ? 0.4 - 4 ? 8 也可为 20 ? 0.4 ? 8 ? 假定无风险利率为10%,则期初价值为 8? e -0.1?0.25 ? 8 ? 0.975 ? 7.8 ? 那么,25x-c=7.8 ? C=25x0.4-7.8=2.2 推广: ? 以s代表股票的当前价格,f代表期权的价值,x 代表购进股票数,u代表股票价格上升后原来价 格的倍数,d代表股票价格下属后是原来价格的 倍数,T代表一期的时间。

? 根据举例中的计算,应该有 s x -f ? s x -f u u d d f -f 或x ? s -s u u d d ? 这表明须购买的股票数等于一期中期权价值的变 动幅度与股票价格变动幅度之比,或说同一期末 两节点之间期权价值差值与股票价格差值之比。

? 投资组合到期价值的期初值或现值为sx-c, ? 根据套利原理,则有: sx - c ? x - f )e (s u u u d -r T ? x - f )e (s d d -r T f -f 代入x ? ,整理得 s -s c ? e ?pf ? 1 - pf ( -rT u u d d ? e -d 其中,p ? u-d rT ? 在上例中, u ? 1.2,d ? 0.8,r ? 0.1,T ? 0.25,f rT 0.1?0.25 u ? 4,f d ? 0. e -d e - 0 .8 p? ? ? 0.56 u-d 1 .2 - 0 . 8 pf ? 1 - pf ? 0.56 ? 4 ? 1 - 0.56) ? 0 ? 2.24 ( ( u c?e - rT ?pf u ? 1 - pf ? ? e ( d d - 0.1?0.25 ? 2.24 ? 2.2 这就是所谓的一期二项 树模型 ? 期权定价可由以下方式进行: ? 构造一个收益状况与期权相同的,由其他金融资产构成的 资产组合; 根据金融市场上的“无套利”原则,期权的价值一定与上 述资产组合的价值相等。 ? ? 例16-3:设某人购入一份执行价格为125美元,期限6个月 的某公司股票的欧式买权,已知目前该公司股票价格为 100美元,6个月的无风险利率为4%。假设6个月后该公 司的股票要么下跌至50美元,要么上升至200美元。 到期日该买权价值 S’=50 买权价值 0 S’=200 75 ? 设另有一资产组合为:持有l股公司股票,同时按8%的年 无风险利率借入48.08美元,则在6个月后收益状况为: S’=50 S’=200 1股股票 归还借款本金与利 息 收益总计 50 -50 0 200 -50 150 ? 由上可得:

2C=1股股票的价格-无风险债券价格=100-48.08=51.92(美元) 所以:C=25.96(美元) ? 上述分析也可理解为:投资者购入l股股票,出售2个买权,正好构成 一个无风险资产组合,如下表所示: 期末收益 项 目 购买1股股票 出售2个买权 总计 初始投资收益 S’=50 -100 2C 2C-100 50 0 50 S’=200 200 -150 50 ? 所以,C=(100-50/1.04 )/2=51.92/2=25.96(美元) ? 例16-4:设前面分析中的买权的价格为27美元, 则出售2个买权,按8%的无风险利率借入48.08美 元共收入102.08美元,购买l股股票支出100美元, 获净收益2.08美元。 ? 6个月后,如果股票价格为50美元,出售的2个买 权将不被执行,投资者出售股票,将得到的50美 元用于还债,不发生额外的现金流量。 ? 如果股票价格攀升至200美元,售出的买权将被执行,执 行者在按照每股125美元的执行价格支付250美元后要得到 2股股票,投资者可用200美元从市场上购入1股股票,加 上手中已有的1股股票,共2股股票交给买权的执行者,并 用余下的50美元还债,同样可以不发生任何额外的现金流 量。 ? 无风险套利从而实现。 关于无套利组合的进一步讨论 ? 一般地讲,为了复制股票的价值所构造的无套利投资组合,所 需要持有的买权的数量总是等于△S/△C。这里的△S是可能的 未来股票价格之间的差,△C是可能的买权价值之间的差。

△S/△C又称作保值比例(hedging ratio)。 ? 例:假设某股票当前的价格是80美元,未来可能上升和下降 20%(96美元或64美元),同期的无风险利率为6%,那么执行 价格为70美元的买权的价格是多少? 解:复制股票所需买权数=(96-64)/(96-70-0)=1.23 所以,S0=80美元=1.23×C0+64美元/1.06 从而,C0=(80美元-60.37美元)/1.23=15.96美元 ? 风险中立定价(二叉树模型) ? 单期定价 ? 设某股票当前的市场价格为S0,一期后价格可能上升为 SH,也可能下降为SL,其价格变化的二叉树为: 0期 1期 SH S0 SL ? 单期定价 ? 定义风险中立概率为使股票0期价格为其1期期望值按无风险利率贴 现的现值时1期各可能价格发生的概率: 1 S0 = [W H S H + (1 - W H )S L ] 1 + rf 式中:WH为股票价格上升的概率,(1- WH)为股票价格下降的概率,S0为0 期时的股票价格,rf为无风险利率。 所以, W = S 0 (1 + rf ) - S L H SH - SL ? 如果一个买权未来的可能价值为CH和CL,则它在0期的价值C0为: 1 C0 = [W H C H + (1 - W H )C L ] 1 + rf ? 例16-5:已知某股票当前(0期)价格S0=70美元,6个月后(1期)的 价格有两种可能:SH=100美元和SL=50美元,无风险年利率rf=8% (6个月为4%),求以这一股票为标的股票,执行价格为75美元,期 限6个月买权的价格。 股票价格 0期 l期 期权价格 0期 作文1期 ? 解: ? ? 多期时的状况 例16-6:某股票现价为70美元,预计未来两期其价格将上下波动10%, 每期的无风险利率为1%,问:一个执行价格为72美元的买权的价值? 股票价格 0期 l期 2期 0期 期权价格 1期 2期 ? 解:定义l期至2期股票价格变化的概率为WHH(1期上升,2期也上升), WHL(1期上升,2期下降),WLH(1期下降,2期上升),WLL(1期下降, 2期也下降)。 所以, WHL=1-WHH =1-0.55=0.45=WLH WLL =1-WLH =0.55 所以, 可以求出,WH与WHH相等,所以, Black-Scholes公式 ? Black-Scholes公式为: 其中, 式中C为买权价格,S为标的股票的当前市价,K为买权的执行价格, T为距到期日的时间,rf为无风险利率,σ为股价变动的标准差。 ? 例16-7:已知如下数据:股票价格S=100美元,执行价格K=110美元, 无风险利率rf=10%(年利率),据到期日时间T=0.5年(6个月), 股票价格标准差σ=0.60(每年60%),求买权的价格。 ? 解:

=0.105 查正态分布表,有:N(d1)=N(0.105)=0.5418 所以, N(d2)=N(-0.319)=0.3745 =54.18-39.18=15美元 三、 期权与公司权益和负债分析 ? ? 债务无风险时的股东权益与负债分析 例16-8:假设公司债券面值D0=1000元,无风险利率为5%, 一年后企业的价值在1050元至1100元之间(即债券是无风险 的),公司目前的价值为980元,计算公司股东权益的价值。 ? 解:

因为债券是无风险的,所以, 债券的现值=1000/(1.05)=952元, 股东权益的价值=980-952=38元。 ? ? 债务有风险时的股东权益与负债分析 例:公司债是有风险的。假设前例中公司的未来价值要么是900 美元,要么是1100美元,公司目前的价值仍然是980美元。 ? 因为900美元现值(857.14美元)的无风险投资与△S/△C=200 美元/100美元=2个买权投资的组合,能够复制企业资产的价值。 所以, 980美元=2×C0+857.14美元 C0=(980美元-857.14美元)/2=61.43美元 即股东权益的价值为61.43美元。 D E D0 D0 A D0 A 股东权益E与公司资产价值 公司债务D与公司 资产价值 A的关系 A的关系(D0为零息公司债) 用买权和卖权分析股东与债权人的状态 股东 从买权的观点出发 1.债权人拥有公司。

2. 债权人向公司股东出售了一个以公司资 产为标的的买权。

债权人 1.股东拥有一个以公司资产为标的的,执 行价格为D0的买权。

从卖权的观点出发 1. 股东拥有公司。

2. 股东欠债权人价值D0的债务。

3. 股东拥有一个以公司资产为标的的,执 行价格为D0的卖权。 1. 债权人拥有一个价值D0的债权。

2. 债权人向公司股东出售了一个以公司资 产为标的的,执行价格为D0的卖权。 四、 认股权证 ? ? 认股权证的特征 认股权证的价值 ? ? 认股权证在筹资活动中的应用 认股权证筹资的利弊 认股权证的特征 ? 认股权证的含义 ? 认股权证的持有者可以在规定的时间内按照事先确定的 价格购买一定数量的公司股票。 ? 认股权证的特征 ? ? 认股权证是一种股票买权 每份认股权证所能认购的普通股股数是固定的,当认股 权证持有人行使认股权时,应把认股权证交回公司 认股权证上应规定认购普通股票的价格,该价格可以是 固定的,也可以按普通股票的市场行情进行调整 认股权证上还须载明认股权证的有效期限 ? ? 认股权证的价值 ? 认股权证的内在价值(底价) ? 内在价值(intrinsic value)又称认股权证的底价,在不考虑稀释 效应的情况下,认股权证的底价VW由下面的公式决定:

VW=q×(S0-K) 式中VW为认股权证的内在价值, S0为股票当前价格,K为认购价格,q 为每个认股权证可认购的股票数量。 ? 例16-8:已知某股票的市场价格S0 =40元,针对该股票的认股权证规 定的认购价格K=35元,每个认股权证可认购的普通股股票数量q= 0.5,则该认股权证的内在价值为: VW=q×(S0-K) =0.5×(40-35)=2.5元 ? 认股权证对股票价格的稀释效应 ? 设认股权证执行前公司普通股总数为N,股东权益总 价值为V0 ,认股权证数量为M,认股权证执行后股东 权益总价值变为V1=V0+M×q×K,股票总数量变为 N+Mq,每股股票的价值变为: V 0 + MqK S1 = N + Mq ? 例16-9:设例16-8中的公司发行在外的普通股股票数量N=2000万股, 发行在外的认股权证数量M=400万个,其他条件不变。认股权证的持 有者在S0=40元时行使认股权。行使认股权前,股东权益总价值V0= 40×2000=8亿元,总股票数N=2000万股。行使认股权后,公司发行 新股Mq=400×0.5=200万股,收入MqK=400×0.5×35=7000万元。

公司股东权益的总价值V1=8+0.7=8.7亿元,普通股股票总数量为N+ Mq=2200万股,股票价格为: V 0 + MqK 80000 + 7000 S1 = = = 39.54 N + Mq 2000 + 200 ? 考虑稀释后认股权证行使认股权后的实际价值VW为:

VW=q×(S1-K) = 稀释因子 Nq V ( 0 - K) N + Mq N ? 利用Black—Scholes公式确定认股权证价值 例16-10:某公司准备发行1000万张面值100元,期限为20年 的附认股权证公司债,每张债券附一个认股权证(即 M=1000万个),另外还已知下列条件:

公司股票的市场价格S0=35元,公司发行在外的普通股数量 N=4000万股,每一认股权证可认购的公司股票数量q=0.2 股,认股权证的认购价格(执行价格)K=30元,认股权证 的有效期限T=5年,股票价格变化的标准差(年)σ=0.50, 债券的票面利率i=6%,市场对该债券的期望收益率r=8%, ? 无风险收益率rf=5%。 ? 解: = 0.92 N(d1)=N(0.92)=0.8212 N(d2)=N(-0.20)=0.4207 C = SN (d1 ) - Ke - rf T N (d2 ) = 35×0.8212-30×e-0.05×5×0.4207=18.9元 稀释因子: Nq 4000 ? 0.2 = N + Mq 4000 + 1000 0.2 = 0.19 VW=0.19×18.9=3.59元 不附认股权证债券价值为:

20 0.06 ?100 100 D?? ? t (1 ? 0.08) 20 =58.9+21.5=80.4元 t ?1 (1 ? 0.08) 债券总体价值约为:80.4+3.59=84元 认股权证筹资的利弊 ? 认股权证的优点 ? ? 吸引投资者 减少债券或优先股的利息或现金股利支出,并得到 相对宽松的筹资条款 扩大了潜在的资金来源 ? ? 认股权证的缺点 ? ? 不能确定投资者将在何时行使认股权 稀释原普通股股东的权益 五、 可转换证券 ? ? ? ? 可转换债券的基本特征 可转换债券的价值 可转换债券的筹资分析 可转换债券与认股权证的差异 ? 可转换证券筹资的利弊 可转换债券的基本特征 ? 可转换证券的含义 ? 是指由股份公司发行的,可以按一定条件转换为一 定数量的公司普通股股票的证券,主要是可转换债 券和可转换优先股。 ? 可转换证券的特征 ? ? 转换价格和转换比率 转换期 ? ? ? 赎回条款 回售条款 强制性转换条款 ? ? 到期日前有条件强制性转股 到期无条件强制性转股 可转换债券的价值 ? 可转换债券的价值 ? 转换价值:指可转换证券在转换为公司普通股时得到的普通股的 市场价值,即: CV=PS×CR 式中CV为转换价值,PS为普通股股票市价,CR为转换率。 ? 纯粹债券价值和可转换性价值:指可转换债券失去转换性能后 所具有的价值 (普通债券 )。

底价:可转换债券的转换价值与纯粹价值中的较高者为可转换 债券的底价: ? MV=max(CV,PD) 式中:MV是可转换债券的底价,PD是可转换债券纯粹债券价值, CV是可转换债券的转换价值。 可转换债券的价值分析 ? 例:2004年7月,华菱管线公司发行面值20亿元的5年期华菱转债。

初始转股价格为5元,全部转债可以转换成4亿份普通股。当时华菱 管线已有股份约18亿股。假设没有其他债务,公司也不准备公开发 行新股。则在到期日,华菱转债的纯粹债券价值与公司资产价值的 关系如下图所示, 纯债券价值 转换价值 全部清偿 破产 20亿 20亿 20亿 公司价值 20亿 110亿 公司价值 转换价值 20亿 20亿 110亿 公司价值 ? 可转债在到期日的价值的下限如下图所示: 可转债价 值下限 破产 20亿 全部清偿 转股 20亿 110亿 公司价值 ? 到期日前,由于买权价值中时间价值的存在,可转债价值如下图: 可转债价值 20亿 20亿 110亿 公司价值 可转换债券的筹资分析 ? 可转债筹资的动机 ? 取得较低的票面利率,减少利息支出 ? 利用可转债的可转换性进行推迟的股权融资 ? 可转债的设计与发行 ? ? ? 债券的设计 发行时机的选择 转换政策 可转换债券与认股权证的差异 ? 一旦发行之后,认股权证可以脱离公司债或优先股单 独交易,可转债不具备这一能力。 ? 认股权证的执行和可转债的转换对公司现金流量和资 本结构产生的影响有所不同。 ? ? 有时,认股权证可以单独发行。

认股权证与可转债的发行和转换在税收等方面也会有 所差异。 可转换证券筹资的利弊 ? 优点: ? ? ? 可以降低证券的筹资成本 为公司提供了一种以高于当期股价发行新普通股的可能 可转换债券转化公司普通股后,公司免除了还本负担 ? 缺点: ? ? 可转换证券实际成本可能并不低 一旦公司普通股股价未能如预期的那样上升,公司将面临严峻 的归还本金的威胁 可转换证券的低利息或低股利,将随着证券转换为公司股票而 消失 ? 六、 实物期权 ? ? ? 扩张机会的价值(买权的价值) 转作他用的价值(卖权的价值) 等待的价值(时间期权) 扩张机会的价值(买权的价值) ? 例16-11:投资项目A的初始投资额为2130万元,期限为4年,各期现 金流量及其现值如下表所示: 时间(年) 现金流量 现值 0 -200 -200 1 62.0 55.4 2 62.0 49.4 3 62.0 44.1 4 62.0 39.4 ? 若要求的折现率为12%,则项目的净现值为: 62.0 NPVA ? ?200 ? ? =-11.7万元 <0 t t ?1 1.12 ? 4 如果在第4年可以在项目A的基础上进行初始投资额为550万元的项目 B的投资(不进行项目A的投资就无法进行项目B的投资),其现金 流量状况如下表所示,折现率仍为12%。 时间(年) 4 5 6 7 8 9 净现金流量 现值 -550 -550 112 100 140 112 160 114 160 102 160 91 ? 项目B未来各期收益在第4年的现值为519万元,净现值为31万元。折现到0时点,其初始投资额的现值为:550/ (1.12)4=349.5万元,收益现值为519/(1.12)4=329.8万元, 净现值为:

NPV=-349.5+329.8=-19.7万元 ? 根据净现值指标,项目A和B均不足取。 ? 项目B是一个4年后才进行的项目,具有较大的不确定性,存在净现值 大于零的可能。投资A的收益不仅是未来3年的现金流量,而且包括在 第4年投资项目B的选择权,它是一个标的资产当前价值为329.8万元, 执行价格为550万元,期限4年的买权。 ? 设项目B价值的年波动率为50%(即σ=50%),无风险利率为5%。所 以:S=329.8,K=550,T=4,σ=50%,rf=5%, d1 ? ln( S / K ) ? ( rf ? ? 2 / 2)T ? T ln(329.8 / 550) ? (0.05 ? 0.5 2 / 2)4 ? 0.5 4 =0.188 d 2 ? d1 ? ? T ? 0.188 - 0.5 4 ? ?0.812 N(d1)=N(0.188)=0.5744 N(d2)=N(-0.812)=0.2084 C = SN (d1 ) - Ke- rfT N (d2 ) =329.8×0.5744-550e-0.05×4×0.2084=95.6(万元) ? 投资项目A的总体价值为NPVA+C=-11.7+95.6=83.9(万元)>0 转作他用的价值(卖权的价值) ? 例16-11:某企业因生产X产品需要购置一台新设备,目前考虑的设备 有两种,A设备是专用设备,只能用于X产品的生产(无法转作他 用),运行效率高,生产成本低,年运行成本为11万元。B设备是通 用设备,除可用于X产品的生产外,也可用于其他产品的生产,但在 用于X产品的生产时与A设备相比运行效率低,生产成本高,年运行 成本为12万元。A、B两设备的购置价格均为65万元,使用期限均为5 年。目前预计X产品第1年可带来的现金流量有两种可能:30万元和15 万元(未扣除A、B设备的运行成本),概率各为50%。如果第1年的 销售状况好(30万元),第2年起X产品将一直保持良好的销售势头, 净现金流量在30万元的基础上每年递增8万元。如果第1年销售状况不 好(15万元),第2年起X产品产生的净现金流量只能在15万元的基础 上每年递增4万元。其现金流量及现值状况如下表所示: 转作他用的价值(卖权的价值) 时 间 现金流量 0 1 30 -65 -65 -65 -65 -65 -65 -65 -65 -65 19 17 18 16.1 15 4 3.6 3 2.7 2 38 27 21.5 26 20.7 19 8 6.4 7 5.6 3 46 35 24.9 34 24.2 23 12 8.5 11 7.8 4 54 43 27.3 42 26.7 27 16 10.2 15 9.5 5 62 51 28.9 50 28.4 3l 20 11.3 19 10.8 使用A设备的净现金流量 现值(12%) 使用B设备的净现金流量 现值(12%) 现金流量 使用A设备的净现金流量 情 况 差 现值(12%) 使用B设备的净现金流量 现值(12%) 情 况 好 转作他用的价值(卖权的价值) ? A项目: 情况好 PVAG=17+21.5+24.9+27.3+28.9=119.6万元 情况差 PVAB=3.6+6.4+8.5+10.2+11.3=40万元 现金流量期望值:E(PVA)=119.6×50%+40×50%=79.8万元 净现值: ? E(NPVA)=E(PVA)-65=79.8-65=14.8万元 B项目: 情况好 PVBG=16.1+20.7+24.2+26.7+28.4=116.1万元 情况差 PVBB=2.7+5.6+7.8+9.5+10.8=36.4万元 现金流量期望值:E(PVB)=116.1×50%+36.4×50%=76.3万元 净现值: ? E(NPVB)=E(PVB)-65=76.3-65=11.3万元 所以,A设备优于B设备。 转作他用的价值(卖权的价值) ? 考察1年后的情况。1年后不同情况下A、B设备收益的比较如下表所示: 设备A 设备B 情况好(万元) 情况差(万元) ? 115 40.8 112 37.8 而B设备是通用设备,还可以用于生产除X产品之外的其它产品,因此 其在第1年末的出售价格为52万元,选用B设备相当于持有一个卖权, 这个卖权在第1年末的价值随销售情况好坏而分别为:情况好:0;情 况差:52-37.8=14.2万元。 ? B设备未来收益在0时点的现值的期望值S0为76.3万元。情况好时,第1年 末B设备未来收益的现值SH为112万元,而第一年末可以获得18万元的收 益。情况不好时,第1年末B设备未来收益的现值SL为37.8万元,第一年 末可以获得3万元的收益。设无风险利率rf为5%,有: 转作他用的价值(卖权的价值) ? S0 (1 ? rf ) ? S L 76.3(1 ? 0.05) ? (37.8 ? 3) WH ? ? ? 0.4408 ? ? SH ? SL (112 ? 18) ? (37.8 ? 3) 1-WH=0.5592 所以,这一卖权在0时点的价值P0为; P0=(0.4408×0+0.5592×14.2)/1.05=7.94/1.05=7.56万元 这样,设备B的净现值为:

E(NPVB)=E(PVB)+卖权价值-初始投资额 =76.3+7.56-65=18.86(万元) 设备A的净现值为:

E(NPVA)=E(PVA)-初始投资额=79.8-65=14.8(万元) 显然,在考虑了设备B可以转作它用的价值后,设备B优于设备A。 等待的价值(时间期权) ? 例16-12:已知某项目的投资额为500万元,投资者可在目前投资或一 年后投资这两个方案中进行选择。不论是现在投资还是一年后投资, 项目的投资额不变,始终为500万元。如果市场情况好,该项目每年 可产生60万元的净现金流入,如果市场情况不好,该项目每年只能产 生42万元的净现金流入,这一项目要求的折现率为10%。目前这一项 目预测的价值为530万元,净现值为30万元。

假设无论是否投资,一年后投资者都可以知道项目的前景是好是坏, 即可以知道项目的价值是600万元,还是420万元。 ? ? 投资者有两种选择,一是现在投资,一是一年以后再决策。显然投资 者的决策相当于他是现在就执行手中的买入期权,获得30万元的价值, 还是等到一年后再执行手中的买入期权。 等待的价值(时间期权) 设无风险利率rf为5%,有: ? S0 (1 ? rf ) ? S L 530 (1 ? 0.05) ? (420 ? 42) WH ? ? ? 0.4773 ? ? SH ? SL (600 ? 60) ? (420 ? 42) l-WH=0.5227 所以, C0 = 1 [W H C H + (1 - W H )C L ] 1 + rf =(0.4773×100+0.242×0)/1.05=47.73/1.05=45.45万元 ? 所以,投资者应该等待,而不是立即执行手中的买权。 本章小结 ? ? ? ? 期权是给予其持有者在给定时间,或在此时间之 前的任一时刻按规定的价格买入或卖出一定数量 的某种资产的权利的一种法律合同。期权分为买 权(Call option)和卖权(put option) 期权的价值由标的资产的价格、期权的执行价格、 距离期权到期日的时间,标的资产价格的波动性 和无风险利率决定 买权卖权平价是指买权、卖权、标的资产和无风 险债券四个金融工具是相互关联的,但其中只有 三个的价格是独立的 无风险套利是确定期权价值的重要方法 本章小结 ? ? ? 公司股东权益相当于公司股东的一个以公司债务总额D为 执行价格的针对公司总资产的买入期权;公司债则相当于 公司的债权人持有一个价值为D的无风险债券,同时向公 司股东出售了一个以公司债务总额D为执行价格的将公司 资产卖出的卖出期权 认股权证是可以在规定的期限内按照事先确定的价格买入 一定数量公司普通股股票的权利凭证,可转换债券是可以 在规定的期限内按照事先确定的价格(比例)转换成一定 数量公司普通股股票的债券,它们都具有股票买入期权的 特性 实物期权是指具体的实业投资项目具有某种期权价值,我 们可以运用期权定价的方法判断投资项目的这种价值。

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